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首发|四川上市公司2017年度白皮书(03)

作者: 来源: 时间:2019-06-15

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《四川上市公司2017年度白皮书》

(2018年10月)

四川和一(和君咨询联盟企业)重磅发布

目录:

第一章 2017年四川经济形势回顾

第一节四川经济分析

第二节四川资本市场发展情况

第二章 四川上市公司总体情况

第三节四川上市公司的发展演变

第四节四川上市公司数量及规模分析

第五节四川上市公司结构分析

第六节四川上市公司市场绩效分析

第七节四川上市公司整体财务绩效分析

第八节四川上市公司融资状况

第九节四川上市公司并购重组分析

第十节四川上市公司公司治理分析

第十一节四川上市公司创新投入分析

第三章 重点行业分析

第十二节白酒行业:复苏再出发

第十三节医药制造业:行业变革,经营回暖

第十四节电子信息产业:量质提升

第四章 代表性上市公司分析

第十五节科伦药业

第十六节天齐锂业——通过并购扩张,打造新能源汽车时代的“石油巨头”

第五章 最新趋势与热点分析

第十七节上市公司减持新规解读

第十八节上市公司并购重组政策解读

第六章 总结与建议

第十九节2017年四川上市公司取得的主要成就

第二十节目前四川上市公司存在的主要不足

第二十一节四川上市公司未来展望


第二章

四川上市公司总体情况

07四川上市公司整体财务绩效分析

本报告财务绩效评价体系主要是从盈利能力、偿债能力、营运能力、成长能力四个方面评价企业的经营状况。为了方便不同行业上市公司的比较,本报告选取各行业相对一致的评价指标,即净资产收益率、每股收益、资产负债率和流动比率、总资产周转率、营业收入增长率。

本章分析的上市公司的财务信息截至2017年12月31日,分析数据来自东方财富choice金融终端,按照证监会大类行业划分。

(一)盈利能力分析

1、超八成企业实现盈利

截止2017年12月31日,上市公司年报披露收关,四川上市公司2017年营业总收入5701.58亿元,累计实现净利润507.64亿元。108家企业实现盈利,占比达到93.91%。

2、整体盈利能力欠佳

通过对四川上市公司的经营业绩的分析(参见表4-1),可以看出四川上市公司2016年整体经营业绩欠佳,较2015年全国排名下滑,且其平均净资产收益率、平均每股收益及平均净利润均低于全国平均水平。

表4-1四川上市公司经营业绩一览表

1、经营业绩两极分化严重

从行业来看,如图4-1所示,2017年在四川37大类行业中,受益于宜宾纸业盈利良好,造纸及纸制品业净资产收益率最高,达到92.96%,其次分别是以贝瑞基因为代表的专业技术服务,净资产收益率达到23.16%和以天齐锂业为代表的有色金属冶炼和延压加工业,净资产收益率为31.79。而家具制造业、电器机械和器材制造业、纺织服装服饰业计算机、通信和电子设备制造业、燃气生产和供应业、房屋建筑业、通讯设备制造业、金属制品业、化学原料及化学制品制造业、铁路、船舶、航空航天和其它运输设备制造业、汽车制造业、木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业、有色金属矿采选业等净资产收益率都远远低于全国平均水平。,其中,汽车制造业、木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业、净资产率为负,而有色金属矿采选业平均净利润、净资产都已经为负数。

图4-1 四川A股上市公司2017年各行业净资产收益率

从个股来看,四川上市公司经营业绩两极分化非常严重,其中,五粮液以100.86亿元的净利润再度坐上最赚钱川股的宝座。川投能源位列第二名,净利润达33.00亿元。此外,新希望、天齐锂业、泸州老窖、通威股份2017年的净利均达到“二十亿级”;中铁工业、蓝光发展、国金证券、四川路桥、茂业商业、台海核电2017年净利润达到“十亿级”这些业绩优秀的公司大都属于上市多年的行业龙头,经过调整之后已逐步适应经济整体增速放缓的新常态。然而,2017年宏观经济仍未能走出“盘局”,身处其中的传统行业依然是受影响最直接的行业。反映在业绩上,传统行业的公司经营艰难。在四川上市公司亏损榜中,排名前三位的分别是*ST华泽、*ST天化、西部资源。成飞集成、金亚科技、吉峰农机、*ST正源,亦出现几百万到上亿元不等的亏损。

(二)偿债能力分析

1、平均资产负债率与全国水平相当,仍有一定财务杠杆空间

资产负债率是评价企业资本结构的综合指标,反映了在企业的全部资产中由债权人提供的资产所占比重的大小, 反映了债权人向企业提供信贷资金的风险程度, 也反映了企业举债经营的能力,一般以50%作为参考值。从资产负债率来看(参见表4-1),2017年四川上市公司资产负债率为53.30%,较2016年上升11个百分点,属于适中水平,但同期全国资产负债率高达83.88%。

表4-2四川上市公司偿债能力一览表

如图4-2所示,2016年四川110家上市公司中有75家企业资产负债率低于50%,占比65.45%;有40家企业资产负债率高于50%,占比34.55%。

图4-2 四川不同资产负债率的上市公司占比图

从图4-3可知,造纸业(宜宾纸业)、纺织业(*ST金宇)、有色金属采选业(*ST华泽)、非金属矿物制品业(四川金顶)、黑色金属矿采选业(*ST钒钛)等业绩垫底的四川上市公司,资产负债率最高,且远高于全国平均水平。

图4-3 四川A股上市公司2017年各行业资产负债率

2、总体平均流动比率高于全国平均水平,但部分企业短期偿债能力不足

流动比率反映企业短期资产的变现能力,一般以2为参考值。2017年四川流动比率平均值为1.42,好于全国平均水平。如图4.3所示,2017年四川上市公司共有64家企业流动比率小于2,合计占比55.65%。其中,27家企业流动比率小于1,占比23.47%,表明其流动资产不足以偿还流动负债,宜宾纸业、*ST天化、富临运业、岷江水电的流动比率只有0.19、0.22、0.25、0.35,短期偿债能力严重不足。共有51家企业流动比率大于2,其中既有五粮液、泸州老窖等老牌优质企业,也有11家近两年新上市企业。

(三)营运能力分析

川股总体营运能力较弱,偏重资产运营

总资产周转率和流动资产周转率反映了企业资产周转的状况,指标值越高代表企业周转速度快,资产利用效率高。从表4-3可以看出,2016年,四川上市公司总资产周转率为0.51,较2015年有所下降,低于全国平均水平。具体来看,四川上市公司平均流动资产周转率要略高于全国平均水平,而非流动资产周转率低于全国平均水平,这与四川上市公司的行业属性和资产结构不无关系,由于四川上市公司以传统制造业为主,平均非流动占总资产比重为45.73%,高于全国的43.38%,偏重资产运营,每创造1元收入对应消耗的非流动资产更大。

表4-3四川上市公司营运能力一览表

如图4-4所示,2017年四川上市公司中,有67家企业总资产周转率在0.5以下,占比52%;有37家企业总资产周转率在0.5-1,占比为32%;有11家企业总资产周转率大于1,占比10%。可见四川大部分上市公司营运能力偏弱。

图4-4 四川不同总资产周转率上市公司占比

(四)成长能力分析

1、川股整体营收平稳上升,近七成企业实现增长

2013-2017年四川省A股上市公司营业收入情况

2017年四川省上市公司整体营业收入上涨4.73%,近年总体增长趋势良好,增速从2014年首次出现放缓,同期增长率低于全国平均水平。

如图4-6所示,2016年四川上市公司营业总收入增长率超过10%的公司有67家,占比58%;在5%-10%的公司有7家,占比6%;在0-5%的公司有9家,占比8%;营业收入增长率小于0的公司有32家,占比达28%。总体而言,共有83家上市公司实现了营业总收入的增长,总体态势良好。

有39家公司实现了营业收入三年连续增长,其中,创意信息、环能科技、水井坊连续三年保持30%以上的营业速。2017年华塑控股实现营业收入22.41亿元,同比增长2742.51%,为川股增速最大。此外,贝瑞基因、金石东方、*ST金宇、川化股份、宜宾纸业也分别实现了373.44%、333.47%、313.90%、259.14、160.29%的高速增长。

与此同时,川润股份、山鼎设计、东方电气、长城动漫、攀钢钒钛、博瑞传播、深冷股份、高新发展、中铁工业、金亚科技十家企业则面临营业收入连续三年下滑的局面。

2、六成企业净利润同比增长,部分板块业绩走势各异

2017年,115家公司全年实现净利润455亿元,比上年增长63.59%。其中70家企业去年净利润同比增长,占比60.87%。但不少公司业绩波动幅度剧烈,51家川股全年净利润增减幅度超过50%,其中中铁工业等15家公司净利润增幅超过100%;贝瑞基因等13家公司净利降幅超过100%。

图4-6 2013-2017年四川上市公司净利润变化状况

个股方面,总共有*ST金宇,贝瑞基因、大通燃气、东方电气等11家企业转亏为赢,其中攀钢钒钛在被ST后首次盈利,较去年利润增加74.9亿。有4家企业连续3年亏损,分别是*ST华泽、*ST天化,*ST正源、西部资源。

从行业来看,2016年不少传统行业内部业绩走势各异。以专用设备制造业为例,中铁工业2017年净利润13.64亿,同比增长3094.48%。而成飞集成净利润下滑230.10%,亏损2.57亿。

08四川上市公司融资状况

(一)我国上市公司融资方式

上市公司外源融资可分为直接融资和间接融资。直接融资一般是通过资本市场来实现的,市场是配置金融的中心;间接融资主要通过商业银行实现,银行是配置金融资产的核心。

从直接融资来看,上市公司在首次公开发行股票(IPO)以后,可通过证券市场以配股、增发新股、发行可转换债券或发行公司债券等方式,向投资者进行再融资。根据新华社报道,2017年IPO及再融资合计-1.69万亿元,同比增长-25.56%,其中以再融资方式增加的市场供给6.35倍于IPO。

近年来监管部门也在积极推行一些新型再融资方式,满足不同种类上市公司多样化的再融资需求。创新性再融资工具包括短期融资券、中期票据、公司债等。短期融资券是指具有法人资格的非金融企业(以下简称企业)在银行间债券市场发行的,约定在1年内还本付息的债务融资工具;中期票据是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场按照计划分期发行的,约定在一定期限还本付息的债务融资工具,该期限无明确限制,以3年、5年为主。公司债是指公司依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券,是由证监会监管的中长期直接融资品种,一般期限在5-10年。

多样化的再融资体系所包括的再融资方式还有资产证券化。资产证券化是以特定资产所产生的未来稳定、可预期的现金流为支持,发行证券的一种融资方式。资产证券化是对企业传统融资方式的突破,依托企业资产产生的现金流而非自身信用来满足企业对资金的需求,帮助企业盘活存量资产,提高融资效率,并拓宽融资渠道。

图6-1 上市公司主要融资方式

(二)2017年四川省融资总体情况

1、直接融资水平偏低,债券融资空间较大

数据显示,2017年前11月四川省直接融资规模已远超前年全年的约2430亿元,累计实现直接融资2763.61亿元,同比增长25.6%。曾经过度依赖银行间接融资的现象得到一定程度缓解。

从社会融资规模口径来看,《四川省金融业“十三五”发展规划》提出,“到2020年末,全省直接融资占社会融资规模的比重不低于35%,在全国的排名与地区生产总值(GDP)排名基本保持一致。”2017年,四川社会融资规模达6.6万亿元,新增社会融资规模排名全国第8位。

相较之下,股权融资由于受到整个资本市场政策及其他因素影响,较不易控制;而债券市场则相对容易形成突破,带动直接融资水平提升。2013年,四川债券融资尚不足千亿元,2016年突破2000亿元,债券融资在四川直接融资中的占比突破80%。未来,债券融资将成为四川直接融资的重要突破口。

2、资本市场融资规模总体呈上升趋势,融资方式多样化

近三年来,四川资本市场融资规模逐年上升,2017年累计实现融资1681.38亿元,同比增长73%。

融资方式也较为多样:2017年新增上市公司5家,首发融资17.5亿元;上市公司通过增发、配股等方式实施再融资303.16亿元;另外各类企业在证券交易所实现债券融资超350亿元。资本市场有力地支持了四川经济社会发展。

(三)2017年四川上市公司总体净融资状况

2017年,四川上市公司运用股权融资、债权融资等多种融资渠道,筹资活动产生的现金流量净额共计287.36亿元,较2016年,总比增长18.62%


(四)2017年四川A股上市公司IPO融资状况

2017年,5家新增上市公司融资额为17.5亿元,对比2016年9家新增上市公司融资额为40.05亿元,同比下降56.305%。其中,主板3家上市企业融资11.69亿元;创业板2家上市企业融资5.82亿元。

表6-1 2017年四川IPO融资状况

数据来源:choice。融资额未扣除发行费用。

对比全国各省,四川2017年IPO融资总额比广东(521.23亿元)、浙江(486.46亿元)、江苏(303.5亿元)等地相差甚远,募资总额排名全国第17;在中西部排名第10,远远落后于湖南、安徽、云南等地。

图6-2 2017年IPO融资总额前十位的省份

(五)2017年四川A股上市公司再融资状况

1、2017年四川A股上市公司增发及配股状况

四川上市公司股权再融资以增发为主,2017年四川有15家上市公司通过增发融资303.16亿元、发行债券融资240.55亿元。

表6-2 四川A股上市公司增发配股情况

资料来源:choice, 融资额未扣除发行费用。

2、2017年四川上市公司债券发行情况

2017年,19家上市公司共发行债券240.55亿元。

从债券类别来看,四川上市公司的融资方式较为多样化。2017年四川上市公司通过发行证券公司债融资68亿元,占比27.69%;发行中期票据融资58亿元,占比23.62%;发行超短期融资券融资55亿元,占比22.4%;发行公司债融资42亿元,占比17.1%;发行短期融资券12亿元,占比4.89%;发行券商专项资产管理融资10.55亿元,占比4.3%。

从发行债券上市公司所在版块来看,11家上市公司中, 5家为主板上市公司,6家为中小板公司,创业板没有。可见,创业板上市公司的融资渠道比较狭窄,有较大拓宽空间。

图6-3 四川上市公司债券类

(六)2017年四川A股上市公司银行借款情况

此外,银行借款依然是上市公司融资的重要方式之一。2017年,全省115家A股上市公司银行借款余额为1561亿元,同比增长8.4%。其中短期借款余额为749.73亿元,长期借款余额为811.49亿元。

2014-2017年四川A股上市公司借款情况

(七)代表性融资案例分析

四川长虹经过多年的产业布局和转型发展,转型成效开始显现,传统业务电视、冰箱、空调保持平稳,产业附加值高的IT分销、服务、系统集成、军工产品线良性增长,形成了较强的产业基础和综合竞争优势。公司在充分利用传统融资工具的同时,一直积极运用金融创新产品拓展融资渠道,盘活存量资产,降低融资成本,调整负债结构。继2016年四川长虹控股股东长虹集团非公开成功发行30亿公司债券后,四川长虹2017年又成功发行专项资产支持专项计划融资10.55亿元。同时, 2017年开始探索“绿色债”、“境外永续债”,2018公告称计划海外发行高级永续债正等待国有资产监督管理部门、发展与改革相关部门审批。四川长虹对金融创新产品的积极探索,为国有企业灵活运用金融创新产品起到了示范性引领作用,通过创新融资的方式,优化了企业的资本结构,提升了企业的经营能力。

(八)提升四川上市公司融资能力对策分析

1、提高经营能力,挖掘上市公司再融资潜力

从近年四川上市公司再融资情况来看,再融资规模不断扩大,再融资方式越发多样化。但直接融资占比仍然较小,中小企业上市公司再融资意识尚未有效建立。与此同时,由于四川上市公司业绩两级分化严重,部分上市公司再融资资格受限。以公开增发为例,根据证监会的有关规定,进行公开增发的上市公司需满足一系列业绩要求,其中一条是“最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%”,以此标准来回溯四川上市公司近三年的业绩表现,超过60家上市公司已失去增发资格。

2017年2月17日,证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》进行修订,同时发布了《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》,旨在抑制目前市场存在的过度融资、募集资金脱实向虚等现象。随着我国证券市场的不断规范和完善,现金流良好、有扎实内生性增长的优质上市公司的稀缺性与投资价值在中期角度进一步凸显在中期角度进一步凸显,也将同步拥有更为便捷的融资渠道。因此,上市公司只有提高盈利能力,规范运作行为,并通过一系列的资本运作提升企业资产质量,才能保证再融资的竞争力。

2、培养上市公司资本运作及经营管理能力,形成再融资良性循环机制

既要增强上市公司再融资能力,更要培育上市公司资本运作和经营管理能力,才能形成良好的再融资示范效应,进入良性循环。上市公司通过资源整合和并购重组,用募集资金改造和提升传统产业,发展高新技术产业,扩大规模的同时改善经营业绩,同时,通过参与资本市场不断整合资源,提高再融资水平,实现不断成长与升级。

09四川上市公司并购重组分析

(一)全国并购重组概览

上市公司并购重组概览并购重组是上市公司资本运作的常见操作方式之一,并购重组有着重大作用。第一,上市公司可以收购同类同业企业,实现规模经济,达到业绩短期的外延式增长;第二,通过并购重组,获取标的公司的技术、人才、渠道等资源,增强上市公司的综合实力,逐渐实现内涵式增长;第三,通过并购重组,上市公司可以快速进入全新的行业、领域,实现弯道超车、跨界打劫;第四,非上市公司也可以通过并购重组,借壳上市,快速登陆资本市场。

2016年5月,证监会首次明确并购重组监管政策最新五大方向,包括借壳上市趋严,明确规定借壳上市与IPO“等同”审查;并购重组完成后,实际控制人或控股股东持股比例提高的,所持老股也承诺锁定12个月等共五条。证监会9月8日,中国证监会正式发布修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》,证监会指出,“新的交易模式不断出现,规避监管套利的现象也有所增加,需要进一步完善上市公司并购重组监管政策,优化对重组上市的监管,维护市场正常秩序”,因此,本次修改后的管理办法主要对借壳上市进行了更加严格、清楚的监管,包括对“借壳上市”界定标准的修订、明确首次累计原则的累计期限、明确上市公司控制权的认定标准、增加对上市公司及原控股股东的合规性要求、取消重组上市的募集配套融资、延长股份锁定期、增加对规避重组上市的追责条款等。未来,证监会对上市公司并购重组仍将坚持依法监管、全面监管、从严监管,上市公司并购重组将更加规范。

2017年9月,监管层对上市公司重大资产重组的信息披露准则进行了修订,通过缩短上市公司停牌时间、规范减持规则、明确穿透披露标准等一系列举措,遏制“忽悠式”、“跟风式”重组。

2017年11月首次明确表示支持符合国家产业战略方向、掌握核心技术、具有一定规模的优质境外上市中资企业参与A股公司并购重组;2017年最后一个交易日,360借壳江南嘉捷仅耗时56天即通过并购重组委审核,标志着中概股回归终有松动迹象。

根据万得中国并购库,境内并购(交易买方及标的方均为境内公司)和出境并购(交易买方为境内公司,标的方为境外公司),以完成日为基准,2015-2017年分别发生2932单、3025单、4184单,交易金额分别为1.59万亿元、1.69万亿元、1.62万亿元。2017并购单数较2016年增长38.31%,远超2016年,这意味着伴随中国经济的发展、各项改革的深入,越来越多的企业开始采取并购这种方式进行产业整合和升级,提升自己的竞争力,以更好地满足市场需要或拓展业务边界。2017年单笔交易规模较2016年大幅下降,主要原因是单笔超过50亿元的大额交易从100单下降到81单,交易金额从1.78万亿元下降到1.21万亿元。从行业分布看,并购重组主要集中在工业、金融、房地产、材料、可选消费、信息技术。从并购重组的形式看,主要有二级市场收购、发行股份购买资产、取得公众公司发行的新股、股权划拨、吸收合并、协议收购、要约收购、增资和资产置换9种形式。从并购重组的目的来看,当前上市公司并购重组的目的主要有财务投资、垂直整合、多元化战略、横向整合、买壳上市、业务转型、整体上市、资产调整、战略合作等。全年比较有代表性和影响力的并购重组案例有360借壳江南嘉捷、昆百大以发行股份及支付现金方式收购我爱我家84.44%股权、中鼎股份通过其全资子公司中鼎欧洲公司以现金方式收购Bavaria France Holding S.A.S持有的Tristone Flowtech Holding S.A.S 100%的股权、南洋科技收购彩虹公司、神飞公司等。

(二)四川上市公司并购重组概况

2017年,四川上市公司的并购重组较多,目的各异,结果也不尽相同,主要集中在制药、建筑材料、软件、化工等行业。2017年四川上市公司并购重组主要表现在三大方面。

1、四川上市公司涉及到重大资产重组多

2017年1月6日中铁工业发布重大资产重组公告,拉开2017年四川上市公司并购重组的大幕。12月30日,*ST金宇发布并购公告,为全年四川上市公司的并购重组画下句号。受金融市场环境影响,2017年四川上市公司通过资本市场进行并购重组数量也急剧下降。

2017年四川上市公司涉及资产重组一览表

2、监管趋严,并购重组失败案例偏多

2016年,证监会对并购重组的监管越发严厉,5月,首次明确并购重组监管政策最新五大方向,9月正式发布修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》。2017年,四川上市公司共发生451笔并购事件,其中已完成157笔,失败和停止17笔,其他处于实施中;其中重大资产重组事件32笔,其中已完成11笔,天翔环境、金亚科技、茂业商业、四川双马、广安爱众等9家公司重组失败,占比达川股资产重组总数的28.12w66利来官网APP下载安装注册 %。

监管趋严是并购重组失败的原因之一。例如四川双马,2017年2月7日,四川双马公告进行重大资产重组,2017年9月10日公告“鉴于当前市场环境和政策发生变化,经公司审慎研究,决定终止筹划本次重大资产出售。与资产出售终止一同公告的还有四川双马收购资产的计划。” 例如广安爱众,2016年11月14日发布公告停牌,公告拟发行股份购买宣燃股份100%股权、爱众水务100%股权,同时募集资金配套资金用于业务发展。2017年4月12日发布公告,“现由于标的公司某些问题在短期时间内解决存在不确定性(主要是爱众水务股东出资及股权转让至今未能获得有权部门批准、以及宣燃股份部分土地的权属瑕疵,部分对外担保解除等问题),导致本次重大资产重组的完成时间目前不能预计,继续推进本次重大资产重组的条件不够成熟,为维护公司及各方的利益。2017年4月12日,经公司第五届董事会第二十二次会议审议通过,公司决定终止本次重大资产重组事项。”

3、现金支付和发行新股引领川股并购重组

2017年完成并购的川股中,基本上都是通过现金支付或现金+股份的方式实现并购;在11家完成资产重组的公司中,有6家通过发行股份的方式实现资产重组。

迅游科技2017年6月24日晚间披露了重大重组修订草案。公司拟通过发行股份及支付现金的方式,购买成都狮之吼科技有限公司(以下简称“狮之吼”)100%股权,标的公司作价27亿元。其中:以现金方式支付狮之吼对价的12.037%,总计3.25亿元;以发行股份的方式支付狮之吼交易对价的87.963%,总计 23.75亿元,总计发行股份数为60,050,549 股。2017年第54次并购重组委工作会议审核公告,迅游科技发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得有条件通过。除此之外,中光防雷发行股份购买深圳市铁创科技发展有限公司100.00%股权、新希望发行股份购买杨凌本香农业股份有限公司70.00%股权等。

4、传统行业寄望通过并购重组实现转型

截止到2017年,在116家四川上市公司中,传统制造业居多。在宏观经济环境下行的压力,传统行业生存压力大,促使众多上市公司谋求转型。这样的行业日薄西山,行业内的公司业绩难看,股价也十分低迷。

华塑控股连续15年都处于扣非净利亏损,2017年1月16日发布《重大资产购买及资产出售预案》,公告表明,华塑控股拟以现金方式向自然人李献国出售上市公司持有的麦田园林92.85%股权,麦田园林92.85%股权以预估值为基础暂定交易作价 6499.50 万元。同时,华塑控股还以现金6375 万元购买樱华园投资持有的樱华医院 51%股权。本次交易完成后,公司处置了经营情况欠佳的园林绿化业务,上市公司将进入医疗服务行业。由此华塑控股通过资产重组实现了业务转型。

(三)四川上市公司并购重组影响分析

根据证监会上市公司监管部并购重组委审核的结果,2017年全年5家四川上市公司上会审核,4家无条件通过,1家有条件通过。

2017年证监会对四川上市公司并购重组审核结果统计

并购重组是上市公司重要的战略经营举措,上市公司通过并购重组在经营业绩、资产规模、转型升级和行业地位方面均有重大影响。通过对比分析上述5家已过会的上市公司在经营业绩、资产规模等方面的表现,证明并购重组在上市公司发展中已起到重要作用。

1、经营业绩表现

上市公司通过并购重组将直接影响公司的营业收入,进而影响净利润。根据数据显示,2017年通过并购重组委审核的公司并购后的利润总额与并购前相比,有明显提升。5家公司并购前后净利润都有增长,其中贝瑞基因借壳ST.天仪净利润增至2.44亿,为5家公司中最高。

图 2017年四川上市公司并购前后净利润情况

2、资产规模

并购重组将影响上市公司资产规模,有利于提高上市公司的扩张能力。根据数据显示,2017年5家通过并购重组的公司并购后的资产总额与并购前相比,有明显提升。

3、转型升级

通过并购重组实现转型升级。川化股份有限公司系四川省国资委下属的一家主要从事化肥、化工原料生产及销售的国有控股上市公司,2000年9月26日在深圳证券交易所挂牌交易。但是近年来随着化工市场的发展,有过辉煌历史的川化股份连续亏损,负债高达23亿元,生产经营陷入巨大困境且严重资不抵债,川化股份股票自2016年5月10日起被深交所暂停上市。通过资产重组,上市公司的不良资产得到剥离,资产结构得到改善,管理水平得到提高。截至2016年末,川化股份资产总额、营业收入、净利润较重整前大幅增长,净资产转正。重整完成后,川化股份总股本变更为12.7亿股,四川能投集团依法通过法院遴选成为川化股份重整投资人,持有3.328亿股股份(占总股本比例26.20%),成为控股股东。川化股份发布公告,以现金方式收购能投风电55%股权,由此快速进入风电运营领域。川化股份成功布局风电产业,发挥能投风电在资源获取、前期开发、工程建设和生产经营方面的优势,凭借上市公司资本平台资源优势,进一步做大做强,为公司业绩增长注入强心剂。川化股份还出资4亿元,与四川能投集团、北京华鼎新基石股权投资基金、华鼎资本(北京)有限公司签订协议,成为华鼎新动力基金的有限合伙人。华鼎新动力基金是国家动力电池创新中心重要战略资本合作伙伴,通过本次投资,川化股份切入动力电池核心领域,培育和孵化锂电池产业优质资产。川化股份2017年报显示实现收入65.09亿,净利润3.82亿,成功转型。

(四)代表性的并购重组案例分析

2017年,A股市场分化加剧,在大盘整体震荡的背景下,川股军团去年全年的股价走势不是很乐观。但是迅游科技在大盘表现不佳的情况下却通过上演“蛇吞象”,立刻扭转股价一路下跌的局面,从低谷时的33元/股涨到最高峰时的55元/股。

2017年6月24日晚间,停牌半年之久的迅游科技披露了重大重组修订草案。公司拟通过发行股份及支付现金的方式,购买成都狮之吼科技有限公司(以下简称“狮之吼”)100%股权,标的公司作价27亿元。

从财务数据来看,这是一次标准的“蛇吞象”式收购。截止到2016年底,狮之吼的资产总额为27亿元,资产净额为27亿元,去年营业收入为4.31亿元。而迅游科技的资产总额为7.49亿元,资产净额为5.38亿元,去年营收为1.58亿元。可以说,无论从资产体量,还是从收入上来看,狮之吼都远高于迅游科技。

2017年9月14日,迅游科技公告称经中国证监会上市公司并购重组审核委员会于当天召开的2017年第54次并购重组委工作会议审核,迅游科技发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得有条件通过。至此,迅游科技以27亿元收购成都移动互联网出海代表公司狮之吼,目前已经过了关键的一关。迅游科技估价从42元/股一路涨到55元/股。迅游科技2017年报显示在并购完成后,营业收入从2016年的1.58亿增长至2.78亿,净利润从0.21亿增长至1.01亿,总资产从7.49增长至35.88亿。通过并购重组,实现了质的飞跃。

(五)上市公司并购重组建议

并购重组对上市公司发展具有重要的战略意义,因此,上市公司应该快速提高并购重组的能力。上市公司并购需注重以下几个方面:一是提高并购重组的意识,国内综合咨询公司和君咨询提出“产业为本、战略为势、创新为魂、金融为器”,上市公司必须具备产融互动意识,坚持产业和金融两条腿走路,实现产业和金融的相生互动,助推企业的快速发展。二是明确并购重组的目的,上市公司在并购重组的时候需要根据公司实际发展情况,明确并购的标的,与公司战略相一致,根据公司战略,做相应的加法和减法。三是设计有效的并购方案,包括并购对象、并购时机、并购策略和并购方式,都需要结合并购方和并购标的的实际情况来设计。四是紧跟监管政策,并购重组方案必须符合监管政策,监管政策的变化紧密影响上市公司并购重组能否成功。刘士余主席上任后,坚持“依法监管、从严监管、全面监管”,发布修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》,许多上市公司由于监管政策的变化,不得不终止重组。

10四川上市公司公司治理分析

(一)股东治理

股权结构会通过股权构成属性、股权集中度和内部人持股等机制对公司治理产生影响。公司治理的基础是股权结构,股权结构的科学性和合理性直接影响着上市公司的治理效率和经营绩效。

我国上市公司的发展有其特殊历史背景,早期上市公司主要是国有企业改制形成,国有股在公司内形成一股独大的股权结构。2005年我国资本市场开始股权分置改革,其目的主要在于既要宏观上改善公司治理的外部环境和提升资本市场配置资源的效率,又要微观上消除非流通股和流通股的流通制度差异,解决A股市场相关股东之间的利益平衡问题。股权分置改革是我国上市公司在公司治理和股权改革方面的一个重大突破,它不仅实现了证券市场直接的供求关系和定价机制,有利于改善投资环境,促使证券市场持续健康发展,而且保护了投资者特别是公众投资者的合法权益,提升了投资者信心。

我们将从三方面来研究四川上市公司的股东治理情况:首先是股权性质,其次是股权集中度;再次是股权的制衡程度。

1、股权性质层面

1)股权结构以民营控股为主,家族企业面临传承与转型

表1 2017年不同类型上市公司的股权性质比例

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

由表1可知,截止2017年底,全省115家上市公司中,民营企业共有77家,数量占比66.96%,总股本640.02亿元,占比54.99%。与此同时,四川民营上市公司有很大一部分以家族企业的形式存在,家族企业成为推动四川经济发展的重要力量。四川家族企业如新希望、通威集团、红旗连锁、鹏博士、科伦药业、吉峰农机等都曾登陆福布斯中国家族企业100强,表现亮眼。根据社科院调查显示,改革开放30年之后,中国第一代企业家的平均年龄为55-75岁,在接下来的5-10年内,全国有300多万家民营企业将面临企业传承与转型两大难题,而这些民营企业90%以上都是家族企业。四川家族上市企业和这些家族企业一样,普遍面临着企业转型升级、家族企业换代传承、以及优化治理结构、培养人才的问题。

2)股权结构中国有控股上市公司数量不多

根据表1,从四川省上市公司的情况来看,截止2016年底共有36家川股具有中央或地方国资背景。数量占比32.73%,但股本占比达47.28%,表明四川国企相对于民企和中外合资企业来说有资本规模优势。

2017年四川省上市国有央企国企一览表

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

在省属国企资产证券化方面,四川的目标是到2020年末,省属企业上市公司数量达到20户以上,省属企业资产证券化率将超过30%。目前四川省国有资产证券化率偏低,未来3年有近一倍的提升空间。而相比之下,深圳、浙江国资的资产证券化率均突破50%。

即使以各地的国企资产证券化率作比较,四川省亦较为落后。北京、甘肃、湖北均提出2020年资产证券化率达到50%以上,江西提出5年时间省属国有资产证券化率提高到60%,广东的目标为70%,重庆、湖南的目标为80%,四川国企资产证券化仍有很长的路要走。未来,四川省将大力推进产权多元化改革,目前,能投股份、川航股份、四川旅游集团股份有限公司、四川华西企业集团股份有限公司等都提出了上市目标,未来四川国企想象空间巨大。

图 2020年中国省市的资产证券化目标汇总

资料来源:长城证券

2、股权集中度层面

股权集中度是衡量公司股东持股集中度的量化指标,也是衡量公司稳定性强弱的重要指标。一般而言,上市公司前几大股东所持股份之和占公司全部股份的比重较大则公司的股权集中度越高,通常这种股权结构下公司的稳定性越高。我们用以下指标来衡量上市公司的股权集中度:

第一大股东持股比例(CR1):即公司控股股东持股占公司总股本的比重。当CR1>50%时,则称之为绝对控股;当CR1<20%时,则股权结构较为分散,控股股东与其他大股东之间往往持股非常接近;当20%≤CR1≤50%时,称为相对控股,受到其他大股东的一定制约。

CRn指数:即公司前几大股东持股比例之和。CRn值提高,说明公司股权更加集中;CRn值降低,说明股权更为分散。

H指数:即前N大股东持股比例的平方和,来衡量上市公司企业的股权集中度。H 指数强调的是前N 位股东持股比例的差异程度。该指数的可能取值在0-1,H指数越大,说明股权越集中在大股东手中,反之则说明股权分散。一般情况下,当H 大于0.25,就认为前N 位股东持股比例差异大,不均衡;若小于0.1,则说明么前N位股东持股比例差异小,分布十分均衡。

1)七成上市公司由第一大股东相对控股

从表2可以看出,四川上市公司之间的股权集中度存在很大的差异。其中,第一大股东持股比例最大的凯时ag娱乐APP下载安装注册是茂业商业,达81.69%;最小的是川大智胜,仅为8.01%。截止2017年底,四川上市公司CR1平均值为29.65%,处于相对控股状态;进一步结合表3,四川上市公司有8家企业由第一大股东绝对控制,包括茂业商业(81.69%)、印记传媒(54.67%)、创维数字(54.58%)、

蓝光发展(53.61%)、通威股份(52.45%)、成飞集成(51.33%)、川投能源(50.66%)、运达科技(50.47%)。78家企业由大股东相对控股,数量占比67.83%。

表2四川上市公司2017年底股权集中度指标描述性统计

数据来源:RESSET锐思数据库-股权集中度(排除1个数据缺失),截止2017.12.31,和君分析

表3 2017年四川上市公司第一大股东持股数量及比例分布

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

2)前五大股东之间力量存在一定差距

四川上市公司CR5平均值为51.26%,表明前五大股东基本控制了上市公司。具体来看,共有64家上市公司前十大股东持股超过50%。从H5指数来看,四川上市公司H5指数平均值为0.13,处于0.1和0.25之间,表明目前四川上市公司前五大股东间力量存在一定差距。同时对四川上市公司H5指数的具体分布进行统计,结果表明有55家公司H5指数小于0.1,数量占比48%;有10家公司H5指数大于0.25,数量占比8%;剩余49家企业H5指数处于0.1和0.25之间,数量占比43%。说明四川上市公司中,8%的上市公司前五大股东实力分布极不均衡,有48%的公司前五位股东实力差距不大,其余43%的公司前五大股东之间力量存在一定差距。

3、股东制衡层面

Z指数:指公司控股股东持股数量与第二大股东持股数量的比值(CR1/CR2),该指数可能取值在1到无穷大,反映公司最大的两个股东之间的持股差距。四川上市公司的Z指数平均值为5.39,即第一大股东是第二大股东持股比例的5.39倍,控股股东控制权较大,其他股东对大股东衡度较弱。同时我们对四川上市公司不同区间的Z值分布进行统计,结果如下:

表4 2017年底四川上市公司Z值分布

数据来源:RESSET锐思数据库(排除1个数据缺失企业)

从表4可以看出,第一大股东拥有绝对控制权(Z值大于5为标准)的公司有32家,数量占比28.07%;亦有38.60%的公司Z值在(1,2)之间,第一大股东与第二大股东持股比例差距不大。具体来看,四川上市公司Z值最大的为茂业商业,其第一大股东茂业商厦有限公司)持股81.69%,处于绝对控股地位,第二大股东为德茂投资,仅持股2.65%,Z值为30.86。而Z值最小的是山鼎设计,前两大股东均为个人股东,分别持股27.77%。

(二)董事会治理

董事会是公司经营决策的核心,是股东与经理层之间的纽带。我们将从两个方面研究四川上市公司的董事会治理状况:首先是董事会规模,其次是董事会结构。

1、董事会规模

董事会规模即董事会人数,公司法规定,“股份有限公司设董事会,其成员为五人至十九人”。从图1可知,四川上市公司董事会人数多集中在9-10人区间,33家上市公司董事会人数超过13人以上,成都泰合健康科技董事会人数为28人,为四川上市公司中董事会人数最多的公司。

图1 四川上市公司董事会人数(截止2017年底)

数据来源:RESSET锐思数据库-董监事特征

按照国际惯例,为了便于决策,避免表决时出现僵持现象,董事会人数通常设置为奇数。从图2所示,四川上市公司中,董事会人数为奇数的有59家,占比50%。总体来看,四川上市公司的董事会规模设置存在一定的不合理。

图2 四川上市公司董事会人数奇偶性

数据来源:RESSET锐思数据库-董监事特征

2、董事会结构

董事会中独立董事的行为对董事会的行为也有着重要的影响。运行良好的董事会需要适当的权利制衡机构,避免由特定的利益集团主导。我们以独立董事为观察对象,衡量上市公司董事会结构的合理性。我国《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》中规定,我国上市公司董事会成员中应当至少包括三分之一的独立董事。四川上市公司独立董事的均值为35.12%,符合上市公司独亚美娱乐APP下载安装注册立董事的相关规定,略低于全国上市公司独立董事占比的平均值37.5%。由图3可知,四川上市公司独立董事占比多在30%-40%区间,独立董事超过半数以上的有11家公司,其中独立董事占比最高的三家分别是:天齐锂业(63.64%)、海特高新(61.54%)、美丰化工(54.55%)。这从一定程度上反映出四川上市公司主动引入独立董事的意愿较强。

图3 四川上市公司独立董事占比(截止2017年底)

数据来源:RESSET锐思数据库-董监事特征

3、董事会独立性

董事长是董事会的领导者,总经理是经理层的代表,两者存在一种监督与被监督的关系。为实现监督职能,董事会通常会制衡主要经营者的权利,通过董事长和总经理的分离来提高董事会的监督职能。我国《公司法》规定董事长可以兼任总经理。但当董事长兼任总经理时,这种兼任行为会在一定程度上削弱董事会对经理层的监督。如图4所示,四川上市公司中,有88家公司实行两职分离,占比76.52%;有23家公司实行两职合一,占比20%。这说明大部分四川上市公司已经基本上实现了董事长与总经理的两职分离,领导权结构比较合理。

图4 四川上市公司董事会领导结构

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

在股东与董事的关系中,股东是委托人,董事是代理人。当上市公司董事长由公司的实际控制人直接担任时,更容易出现大股东或实际控制人直接操纵董事会和管理层,从而影响董事会的独立性。数据显示,四川上市公司中,有28家公司的实际控制人直接担任董事长,其中实际控制人同时兼任董事长和总经理的有8家。以上数据表明,部分四川上市公司实际控制人或者大股东可以更容易的按照自己的意愿支配公司行为,特别是当实际控制人担任公司董事长时,公司董事会的独立性会受到一定程度的影响,削弱董事会监管公司向社会公众披露信息的作用。

4、董事会激励

董事会的激励主要包括薪酬激励和股权激励,通过对董事成员的激励,董事成员会更加有积极性去履行自己的工作职责,更加严格规范自己的行为。

RESSET锐思数据库显示,2017年度从董事前三名薪酬总额来看,四川上市公司董事前三名薪酬总额平均值为209万,和全国平均水平基本持平。国金证券(1449.17万元)、蓝光发展(1015.70万元)、创维数字(891.8万元)摘得四川上市公司董事前三名薪酬总额前三甲。

董事持股使得董事会成员倾向于从股东的利益方面思考问题,有助于降低代理成本。与此同时,董事会持股比例可以作为公司未来发展好坏的信号。东方财富Choice数据显示,四川115家上市公司中,23家四川上市公司董事会成员未持股,一定程度上可能会影响董事工作的积极性。多数四川上市公司的董事会成员持有公司股份,数量占比80%。其中,董事会成员持股比例30%以上的上市公司有21家,占比18.2%。此外,只有2家公司董事会成员持股比例超过50%,分别是:千禾味业(58%)、富森美(51%)。

(三)监事会治理

监事会是公司治理结构不可缺少的一部分,它是顺应公司监督的需要而产生的,主要目的是防止职权的滥用,保障公司正常有序地经营、公司各项决策的科学性得到切实有效的执行。因此,监事会在法律法规和公司章程的规定下,切实行使监督责任,在行使监督权时不受公司其他机构和人员的干预。保持独立性是监事会存在的理由。

我国《公司法》规定:股份有限公司设监事会,其成员不得少于三人。根据RESSET锐思数据库显示,截至2017 年12月31日,97%的上市公司监事会人数不少于三人,仍有4家上市公司监事会人数未达法定规模,分别是:日机密封、千禾味业、航发航空、兴蓉环境。

2017年底四川上市公司监事会人数情况

《公司法》规定,“监事会每六个月至少召开一次会议。”国泰安金融数据库显示,四川上市公司年报中未披露召开监事会的过半,这说明四川上市公司中监事会的地位普遍存在被弱化的现象,大部分上市公司的监事会规模仅达到了最低门槛要求,并且未积极召开监事会会议,未切实履行监事的职责。

(四)经理人治理

公司治理最重要的目的,是解决公司所有者与经营者分离而出现的委托代理问题。因此,对公司治理评价的重要标准之一便是是否有效激励了经理层,让经理层的经营与公司、股东的利益一致。我们从三个方面考察上市公司经理层治理的表现:一是对公司高管的激励是否恰当,二是公司经营是否合规,三是公司财务运作是否合规。

1、高管激励(四川上市公司高管薪酬水平

2013-2017年,四川上市公司高管年度薪酬平均值逐年上升,已由2012年的430万元上升至2017年的591万元,年均复合增长率为6.6%。前三名高管报酬总额平均值增速相当,年均复合增长率约为7.5%,由2013年的145万元上升到2017年的209万元。前三名薪酬总额约占全部高管的三分之一。横向来看,四川上市公司高管年度薪酬平均值位于全国第17位,与北京(913万元)、广东(831万元)、上海(804万元)、重庆(714万元)等地仍有较大差距。

图5 四川上市公司高管薪酬水平(单位:万元)

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

2、四川上市公司高管持股情况

从图6可以看出,四川上市公司高管持股比例近5年来较为波动,2015年为最低值,仅为15.13%;2016年为最高值,达到16.83%。

图6 2013-2017年四川上市公司高管平均持股比例

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

3、四川上市公司股权激励实施情况

由表1可以看出,在四川省上市公司中披露有股权激励的公司并不多,截止2017年底,有天齐锂业、科新机电等27家上市公司实施股权激励。这说明四川上市公司已开始尝试股权激励的方式来激励管理人员、核心骨干,但总体来看,股权激励在四川上市公司中并不普遍。

表1 四川上市公司股权激励实施明细

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

2、经营合规

在经营合法合规的情况下,上市公司不应受到各类公开处罚,公开处罚意味着经理层经营失当。我们用上市公司受到的处罚数量来反映经理层经营合规情况。由图7可以看出,四川上市公司2017年累计违规共36次,违规事件较多。共有14个上市公司涉及违规,从违规类型来看,主要为“未依法履行其他职责”和“未及时披露公司重大事件”。由此可以看出,在强监管的形势下,四川上市公司应加强合法合规建设,提升上市公司经营管理水平。

图7 2017年各省上市公司违规事件汇总

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

图8 四川上市公司违规类型

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

3、财务运作

财务运作是否规范,是检验上市公司经理层的另一个重要视角。我们采用公开的财务报表审计意见来反映公司财务合规情况。从2016年四川上市公司审计报告意见来看,110家上市公司审计师出具了标准无保留意见,数量占比95.6%。西部资源、升达林业2家上市公司审计师出具了带强调事项尊龙APP下载安装注册 段的无保留意见;*ST天化、宏达股份审计师出具了保留意见;而*ST华泽审计师则出具了无法(拒绝)表示意见。表2为四川上市公司非标审计意见汇总。

表2 四川上市公司非标审计意见汇总

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

(五)中小股东利益治理

股利是上市公司为投资者提供的相对稳定、可预期的现金回报。发放股利能够让平时无法直接影响公司经营政策的中小股东分享到公司发展的成果。我国上市公司的股利分配形式主要有现金股利、股票股利、公积金转增股本、混合股利。

近年来,四川上市公司的股利分配呈现如下特点:

1、上市公司分配股利的数量和比例

由图1可知,近五年来,四川上市公司分配股利的数量有所上升,2017年明显增加,有84家上市公司进行了分红送转。目前有超过二成的四川上市公司未分配股利。

图1 2013-2017年四川上市公司分配股利的数量和比例

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

2、股利分配方式以现金股利为主

由表1可以看出,2017年,四川上市公司股利分配方式仍以现金股利为主,共有84家上市公司派发现金股利,数量占比59.09%;广汇物流、蓝光发展、华西能源等15家上市公司采用派现+转增的方式,数量占比8.18%;只有五粮液、北化股份两家采用“派现+转增+送股”的方式;另有35家上市公司未进行股利分配,数量占比31.82%。

表1 2017年四川上市公司股利分配方式

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

3、股利支付水平有较大提高

股利支付率反映上市公司支付股利的能力,直接显示了对股东的回报力度,是反映上市公司股利支付水平的一个重要指标。为了方便统计,此处采用“股利支付率=现金股利总额/净利润总额”的计算方式来统计四川上市公司的股利支付率水平。

图3 2013年-2017年四川上市公司股利支付率情况

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

由图3可知,总体而言,四川上市公司分红规模逐年上升,2017年为157.39亿元,全国上市公司股利支付率为36.7%,四川上市公司股利支付率总体呈下降趋势,由2016年的56.66%下降至2017年的36.7%。虽然净利润总额不断上升,但2017年四川上市公司并未进行很好的股东回报。从个股来看,股利支付率最高的四川九洲、新筑股份、环能科技等,最高达到281%。

此外,现金分红水平也会影响上市公司再融资,根据《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》,公开增发必须满足“最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十。”从四川上市公司最近三年的股利分配情况来看,只有水井坊、银河磁铁、茂业商业、国光股份等27家上市公司符合该要求,能够进行公开增发。

表1 截止2017年三年累计分红占比超过30%的上市公司

数据来源:东方财富Choice,截止2017.12.31,和君分析

4、股利政策连续性

在成熟资本市场上,上市公司在长期内总是力图保持股利支付水平的稳定性,能向投资者传递公司盈利稳定、发展良好的信号。从四川近五年上市公司发放股利的连续性来看。除华塑控股、汇源通信、吉峰农机、宜宾纸业、高新发展、川化股份等18家上市公司在过去的五年从未涉及分红外,其他上市公司均进行过现金分红。泸州老窖、兴蓉环境、五粮液、新希望、红旗连锁、茂业商业等34家上市公司连续5年持续分红,数量占比29.57%。

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